界面新闻记者 | 周芳颖

界面新闻编辑 | 楼婍沁

在中国眼镜零售这个长期分散、区域割据明显的行业里，浙江“老字号”零售品牌毛源昌正试图通过港交所IPO进入资本市场。这看似是一次老字号“再出发”，但从其招股书所呈现的经营结构来看，更接近一场围绕现有体系的再融资，而非面向未来零售模式的实质性升级。

根据其招股书披露，此次募集资金主要将用于光学运营中心建设、加工能力提升以及门店网络扩张等方向。核心逻辑仍然围绕运营能力补强，而非效率或技术驱动的结构性升级。

从经营基本面来看，毛源昌的增长更多体现为结构稳定，而非能力突破。招股书显示，其2023年、2024年及2025年收入分别为2.72亿元、2.5亿元和2.65亿元，整体呈现出小幅波动而非持续上行的状态 。在这一规模区间内，公司尚未形成明显的增长加速趋势，其收入恢复更多依赖门店调整后的回补，而非新增动能驱动。

进一步拆解其业务结构可以看到，营收稳定性很大程度来自单一模式的支撑。截至2025年底，毛源昌共有自营门店77家、加盟店194家。其中，自营门店收入占比约74%，加盟业务贡献约25%。对加盟商的产品批发仍是主要来源，而加盟管理费占比虽在2025年有所提升，但整体规模仍然有限，线上渠道占比则持续收缩至不足1% 。这意味着，公司当前的收入结构高度依赖线下门店体系，加盟体系更多承担渠道延伸与出货功能，而非运营能力的延展。

如果将这一结构与同行业上市公司博士眼镜近年的渠道变化放在一起看，差异会更加清晰。博士眼镜在直营门店之外，逐步强化联营模式，与商场体系形成更深绑定，同时通过抖音、本地生活平台等入口将线上流量引导至门店，实现“线上获客、线下转化”的闭环。该公司线上渠道收入占比从2016年不足0.3%已经发展到2025上半年的16.79%。

相较之下，毛源昌的线上渠道营收占比已经从2023年的1.5%下滑到2025年的0.7%。而且，线上仍停留在天猫及小程序等基础电商形态，未形成有效导流能力；其线下门店也更多承担传统零售功能，而非流量与服务的整合节点。

招股书显示，毛源昌加盟收入中，加盟管理费在2025年出现明显提升，占比由0.9%上升至3.8% ，这意味着公司开始尝试从加盟体系中获取更稳定的现金流。但结合行业实际操作来看，这一模式的质量存在不确定性。

毛源昌相关人士告诉界面时尚，目前单店加盟费约5万元，门店面积要求至少80平方米，装修成本约2000元到2500元每平方米，总部统一供货，但人员招聘与日常运营完全由加盟商自行承担。这种“轻管理、重供货”的模式，本质更接近批发驱动，而非强管控连锁。一旦门店运营质量参差不齐，品牌标准难以统一，加盟体系反而可能成为风险来源。

区域结构同样构成其长期增长的约束。毛源昌的核心市场集中在浙江与甘肃，这一布局一方面带来较高的本地认知度与运营效率，但另一方面也意味着其抗风险能力与扩张空间受限。根据欧睿国际数据，按2024年零售额计算，毛源昌在浙江省的市场份额约为8.8%，在甘肃省约为10.2%，均位列当地市场第一。其中，甘肃市场的份额主要来自其于本地经营的另一连锁品牌“兰科达”。

但这一领先更多体现为区域整合后的集中优势，而非全国范围内的竞争力。在中国眼镜零售行业高度分散的背景下，全国化能力本应成为资本市场关注的重点，但毛源昌当前仍主要依赖区域龙头地位支撑增长，其跨区域复制能力尚未得到验证。

更关键的是，从招股书披露的未来计划看，公司未来三年的自营扩张也并未明显跳出这一框架。其计划在2026年下半年、2027年和2028年分别新开约5家、9家和11家自营店，重点布局杭州、兰州和绍兴，门店形式以商场店和标准社区店为主 。这意味着，其新增门店更多是在已有基础上的网络加密和周边渗透，而不是向更广泛的新区域输出成熟模型。对于一家试图通过IPO打开增长空间的区域零售商而言，这种扩张思路虽然稳健，却也暴露出其增长半径仍然有限。

从更底层的逻辑来看，毛源昌当前的问题并不在于“做得不够好”，而在于“做得还不够新”。其百年品牌与专业能力确实构成一定壁垒，但在一个正在被数字化、平台化和医疗服务延展重塑的行业中，仅依赖历史积累与线下网络，难以支撑长期估值。尤其是在智能眼镜、青少年近视防控、个性化定制等新需求快速增长的背景下，谁能够率先将数据、设备与服务打通，谁才更可能获得下一阶段的增长红利。

从资本市场视角来看，毛源昌的核心不确定性并非短期业绩，而在于其增长模式是否能够完成升级。如果IPO资金仍主要用于门店扩张与运营体系优化，那么其路径更接近放大现有模型，而非重构增长逻辑。在行业从开店竞争走向效率与服务竞争的阶段，这种路径的天花板已经逐渐显现。

界面时尚通过公开渠道联系毛源昌询问进一步的发展计划，但截至发稿未能取得联系。